Ставки аренды офисов: снижаться нельзя стабилизироваться

Ожидания, что девелоперов и собственников офисных помещений удастся «прожать» еще на 10–20% снижения арендных ставок в рублевом эквиваленте, весьма распространены среди потенциальных арендаторов. Об этом говорят в том числе опросы арендаторов, которые проводит компания CBRE.

Однако не в пользу этих ожиданий сразу несколько фактов.

Во-первых, несмотря на снижение ВВП как во втором, так и в третьем квартале на более чем 4,5% в каждом, запрашиваемые ставки аренды остаются достаточно стабильными относительно первого квартала 2015 года: $820–950 за 1 кв. м в прайм А, $450–550 в классе А, $250–400 в классе В. При этом в третьем квартале верхняя граница валютного коридора сместилась с 55 до 60–65 руб. за доллар, то есть речь может идти даже о росте рублевых платежей.

Во-вторых, в 2015 году объем отложенных и перенесенных проектов составит примерно 0,6 млн кв. м, или более 40% первоначально ожидавшегося предложения. При этом многие объекты были в высокой стадии готовности уже в начале 2015 года.

Эти факты являются косвенным свидетельством того, что высокая вакансия уже перестает играть роль «эффективного пугала», а девелоперы все больше готовы мириться с временным отсутствием денежных потоков по своим зданиям. Конечно, речь идет не обо всех собственниках, а скорее, о достаточно большом их количестве.

Почему так происходит?

Ответить на этот вопрос можно, если построить упрощенную финансовую модель девелопмента офисного здания класса А со следующими допущениями:

• стоимость строительства — 75–80 тыс. руб. за 1 кв. м;
• стоимость 1 кв. м земли в Москве — 60–65 тыс. руб. за 1 кв. м поверхности;
• коэффициент использования земли — 4;
• отношение арендной площади к общей площади здания — 75%;
• срок строительства — два года;
• срок заполнения здания арендаторами — 1,5 года (достаточно оптимистично).

Если предположить, что проект будет настолько удачен, что вакансия составит всего 15% против 27% текущей в классе А в среднем по рынку, то, для того чтобы девелопер получил внутреннюю норму прибыли (IRR) хотя бы 20%, минимальная арендная ставка должна составить 31 тыс. руб. ($475). Вместе с тем IRR в районе 20% вряд ли соблазнит девелоперов, учитывая текущие риски.

Для IRR равной 25% рублевая ставка аренды должна составить 35,5 тыс. руб. ($550) или верхнюю границу текущих арендных ставок для зданий класса А, расположенных вне центра города.

Если заложить в модель среднюю вакансию по классу А 27%, то ситуация становится еще хуже.

Для прайм А 25% IRR достигаются при ставке не менее 54,5 тыс. руб. ($840) за 1 кв. м в год.

Естественно, что фиксировать текущие уровни арендных ставок и связанную с ними «экономику» проекта через заключение арендных договоров на пять — семь лет на текущих условиях для собственников малоинтересно. В особенности с учетом того факта, что инфляция еще не проявилась полностью в себестоимости строительства, и последняя продолжит свой рост, как только текущее «сжатие» денежной массы Банком России ослабнет.

В рамках данной логики неудивительно, что новое предложение офисных площадей 2016 года (без учета переноса с 2015 года это примерно 400 тыс. кв. м) может составить лишь около 426 тыс. кв. м. В 2017 году оно будет еще меньше.

Немаловажным является и чисто психологический фактор, в рамках которого сейчас уже достаточно часто не работает ожидаемая многими бизнес-логика «лучше хоть какой-то денежный поток, чем вообще ничего» и собственники отказываются снижать ожидания по арендным ставкам даже несмотря на недостаток спроса. По мере исчерпания прогнозного нового предложения готовность собственников ждать будет увеличиваться.

Какой сценарий может изменить текущую ситуацию и все же вынудить арендные ставки к снижению в рублевом эквиваленте?

Девальвация рубля таковым фактором не является, так как она способствует ускорению инфляции, росту выручки компаний-арендаторов в рублевом выражении и увеличению их возможности платить текущие и даже растущие в рублях арендные ставки.

Основным сценарием, в рамках которого арендные ставки могут упасть в рублевом выражении, остается продолжение значительного — на 3–4% — ежеквартального снижения ВВП. На четвертый квартал 2015 года ожидания снижения ВВП в данном диапазоне уже сформированы и не станут каким-то сильным неожиданным шоком. Реальным шоком может стать вариант, если этот тренд продолжится в первом и втором кварталах 2016 года вместо постепенного перехода к годовому росту в 0,5–0,9%.

Что можно сказать о вероятности реализации данного сценария и мнении рынка о нем?

Начать можно с кризисов 1998 и 2008 годов. В обоих случаях падение ВВП продолжалось в течение пяти кварталов. В рамках кризиса 2014–2015 годов текущий квартал станет уже четвертым подряд периодом снижения ВВП, а ожидания окончания периода падения ВВП в начале 2016 года вполне коррелируют с текущими прогнозами Министерства экономического развития и ряда международных финансовых организаций. С другой стороны, такая длительность падения ВВП — лишь случившееся дважды историческое событие, которое необязательно произойдет и в этот раз.

Если цены на нефть уйдут к $40 за баррель и ниже, а Центробанк продолжит «зажимать» денежную массу и объемы кредитования, то шанс на снижение рублевых ставок аренды вырастет. С другой стороны, такая политика будет означать еще один удар по реальным зарплатам населения, так что кумулятивный эффект снижения покупательной способности доходов может превысить 15% с начала кризиса, что, в свою очередь, может как еще более усилить спад ВВП, так и привести к росту социального напряжения. Иными словами, политика сдерживания инфляции любой ценой, которая проводилась в 2015 году, в 2016 году может уже не сработать. Точнее, сработать то она может, но ее цена с точки зрения кумулятивного падения потребления и ВВП может оказаться слишком высокой, чтобы заставить правительство всерьез подумать о ее целесообразности.

Что о вероятностях данного сценария думает рынок?

В складском сегменте в третьем квартале 2015 года объем сделок превысил 540 тыс. кв. м, что в два раза больше среднеквартального значения данного показателя за последние годы. В офисном сегменте объем сделок в третьем квартале превысил 211 тыс. кв. м, что на 10% больше среднеквартальной за последние восемь кварталов. При накопленном за десять месяцев 2015 года объеме инвестиций в коммерческую недвижимость в $2,2 млрд объем потенциальных сделок, по которым так или иначе был выражен интерес инвесторов, составляет порядка $2,4 млрд.

Несмотря на данные достаточно симпатичные цифры, в свете описанных выше рисков говорить о том, что на рынке происходит перелом, пока, пожалуй, рановато. Тем не менее предполагать вероятность такой ситуации следует — когда придет статистическое подтверждение перелома, принимать деловые решения на его основе будет уже поздно.

Пока мы видим все больше шансов на то, что запятая в названии должна стоять после слова «нельзя». Изменить ситуацию может только какой-то новый сильный внешний шок.

Валентин Гаврилов специально для «РБК-Недвижимости»

Точка зрения авторов, статьи которых публикуются в разделе «Эксперты/Мнения», может не совпадать с мнением редакции